橡樹資本霍華德·馬克斯近期表示，美國(guó)股市可能正處于泡沫的早期階段。他在一段采訪中反復(fù)強(qiáng)調(diào)，還沒有到敲響警鐘的程度，但重點(diǎn)是很貴，它們可能會(huì)變得更貴，但它們很貴這個(gè)事實(shí)不應(yīng)被忽視。為應(yīng)對(duì)這種局面，霍華德·馬克斯認(rèn)為可以在投資組合中增加一點(diǎn)防御性了，而投資債券而非股票就是一種方式。

(資料圖)

以下為采訪片段：

主持人:我想從您自己提出的一個(gè)核心問題開始:在您看來，面對(duì)凈負(fù)面發(fā)展，為什么資產(chǎn)價(jià)格卻如此強(qiáng)勁?霍華德，您能分享一下您的看法嗎?

霍華德:我很高興今天早上能和您在一起。當(dāng)然，就像您剛才在屏幕上引用的那句話所暗示的，這都只是感覺和觀點(diǎn)，沒有什么是事實(shí)。但確實(shí)，股票相對(duì)于我所說的基本面，或者您可能稱之為現(xiàn)實(shí)，似乎是昂貴的。我認(rèn)為最主要的原因是，市場(chǎng)已經(jīng)有16年沒有出現(xiàn)過嚴(yán)重的修正了，所以人們就不再習(xí)慣考慮市場(chǎng)修正了。我一直在思考投資者最大的一個(gè)錯(cuò)誤是什么，我得出的結(jié)論是，他們認(rèn)為今天的情況會(huì)永遠(yuǎn)持續(xù)下去，已經(jīng)發(fā)生的事情會(huì)永遠(yuǎn)繼續(xù)發(fā)生，然而均值回歸的可能性要大得多，所以我只是覺得，作為股票投資者，效果非常好，加杠桿操作效果更好，集中投資少數(shù)幾只股票也進(jìn)展順利。投資者天生樂觀，這種樂觀情緒很難消退，而且，我認(rèn)為市場(chǎng)的波動(dòng)主要與心理波動(dòng)有關(guān)。人們從中立到喜歡股票，到非常喜歡，到極度喜歡，再到喜歡過頭，這種持續(xù)性就會(huì)產(chǎn)生泡沫，而且我們可能正處于這種泡沫的早期階段。

主持人 :當(dāng)您談到"喜歡”，霍華德，也許是有點(diǎn)喜歡這些資產(chǎn)過頭了，您能回顧一下上一次您看到這種環(huán)境是什么時(shí)候，讓您覺得在當(dāng)前估值下購(gòu)買這些資產(chǎn)的機(jī)會(huì)可能不再那么好 ?有沒有哪個(gè)時(shí)期讓您想起現(xiàn)在的情況?

霍華德:嗯，我想麗莎，上次大概是1997年左右，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)有點(diǎn)愛上了科技股，市場(chǎng)飛速發(fā)展，人們不擔(dān)心估值水平，人們對(duì)互聯(lián)網(wǎng)的機(jī)會(huì)極其樂觀。艾倫·格林斯潘曾著名地警告說，可能存在"非理性繁榮”。我之所以選擇1997年，是因?yàn)榧词垢窳炙古藫?dān)心這種“繁榮”，市場(chǎng)還是繼續(xù)上漲了兩年半到三年。所以請(qǐng)記住我說過我們正處于早期階段，我們還沒有達(dá)到一個(gè)關(guān)鍵的、瘋狂的估值，我當(dāng)然沒有像您屏幕上引用的那句話所說的那樣敲響警鐘，沒有理由認(rèn)為很快就會(huì)有修正，但重點(diǎn)是，東西很貴，它們可能會(huì)變得更貴，但它們很貴這個(gè)事實(shí)不應(yīng)被忽視。

主持人:霍華德，我認(rèn)為很多人在談到90年代末的回響時(shí)，都指出市場(chǎng)的科技板塊是最被高估的。但我覺得您的備忘錄中非常有趣的一點(diǎn)是，這并不是您的看法，這并不是您更大的擔(dān)憂。在人們指望某種強(qiáng)勁增長(zhǎng)和某種通脹背景的時(shí)候，為什么這次科技不是您關(guān)注的焦點(diǎn)呢?

霍華德:嗯，科技確實(shí)為市場(chǎng)營(yíng)造了光環(huán)，很多人都引用了所謂的“華麗七雄”股票，比如亞馬遜和谷歌，它們對(duì)市場(chǎng)上漲貢獻(xiàn)巨大，它們不僅僅是七只股票，它們以美元計(jì)的收益占標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)中所有500只股票總收益的一半以上，僅七只股票就占了500只股票的一半。但它們是偉大的公司，它們的估值很高，我認(rèn)為我不能說這些估值是過高的。但其他493只股票的估值也相當(dāng)高，雖然不如“華麗七雄”那么高，但沒人說它們是同等質(zhì)量的公司，相對(duì)于歷史而言它們的估值也相當(dāng)高。我認(rèn)為，高估值被應(yīng)用于更普通的公司，這比高估值被應(yīng)用于卓越的公司更令人擔(dān)憂。

主持人:霍華德，您的備忘錄中引用了一句話，我很喜歡這句:"只知已方論點(diǎn)者，對(duì)其論點(diǎn)所知甚少?！叭缓笪彝ㄗx了備忘錄的其余部分，其中有一個(gè)關(guān)于信用的結(jié)論。我只是想知道，先生，您對(duì)股票的關(guān)注是否為您提供了關(guān)于目前信用市場(chǎng)價(jià)值的更廣闊視角?

霍華德:嗯，你知道，正如約翰·斯圖亞特·密爾在1859年(我相信是1859年)所說的那樣，你必須了解故事的所有方面，才能明白自己這方是否站得住腳。而且我引用了看漲的理由，說明市場(chǎng)為何沒有被高估，我認(rèn)為這是工作的一部分。但正如你所說，我的結(jié)論是，我之前說過，我沒有敲響警鐘，但我確實(shí)認(rèn)為現(xiàn)在是時(shí)候保持一些謹(jǐn)慎了。而且，你知道，這有點(diǎn)像我們?cè)谌A爾街所說的“王婆賣瓜自賣自夸”，但你知道，我做的、橡樹資本做的主要是所謂“信用”，即購(gòu)買公司的債務(wù)。而債務(wù)本質(zhì)上比股票更具防御性，你有一個(gè)支付承諾，你知道如果他們按承諾支付利息和本金，你的回報(bào)會(huì)是多少，而且大多數(shù)時(shí)候他們確實(shí)會(huì)支付。所以我只是認(rèn)為現(xiàn)在是時(shí)候在你的投資組合中增加一點(diǎn)防御性了，而投資信用而非股票就是一種方式。

主持人 :霍華德，如果信用利差是自1998年以來最緊張的，那它還算防御性嗎?我看到投資級(jí)信用利差，這被認(rèn)為是信用市場(chǎng)中更具防御性的一部分。我的意思是，這是否會(huì)質(zhì)疑它作為防御性資產(chǎn)的意義，因?yàn)槟抢锏墓乐狄埠芨?

霍華德:嗯，首先，麗莎，你所說的債務(wù)、固定收益、債券或者我所說的信用，所有這些不同的詞都指同一件事，它們?cè)谛再|(zhì)上與股票不同，因?yàn)槟愦_實(shí)有一個(gè)合同約定的回報(bào)率。你可以說合同約定的回報(bào)率沒有歷史上那么高，或者它相對(duì)于國(guó)債提供的信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償溢價(jià)沒有歷史上那么高，但你不能說它們不承諾7%、12%的回報(bào)。一個(gè)承諾7%、12%回報(bào)的投資，你會(huì)支付一些費(fèi)用，偶爾會(huì)遇到信用損失，但我認(rèn)為在未來10年內(nèi)提供大約6%左右的回報(bào)是極有可能的。一個(gè)在未來10年內(nèi)接近6%的合同保證，我認(rèn)為比在當(dāng)前高估值下持有股票更具防御性。這就是重點(diǎn)。而且，你剛才說信用利差比1998年以來任何時(shí)候都緊張。如果你看看1998年的情況，你假設(shè)在1998年投資一個(gè)高收益?zhèn)M合，過去17年(27年)你的表現(xiàn)如何?我認(rèn)為表現(xiàn)得很好，我的觀點(diǎn)是，它有很大的可能性表現(xiàn)良好，而股票在估值過高時(shí)，則有相當(dāng)大的可能性表現(xiàn)不佳。

主持人:美國(guó)仍然是防御性投資的焦點(diǎn)嗎?

霍華德:嗯，你知道，我在備忘錄中說過，我認(rèn)為美國(guó)仍然是世界上最好的投資地。使美國(guó)卓越的那些特質(zhì)--創(chuàng)新精神、自由市場(chǎng)、法治、資本市場(chǎng)、增長(zhǎng)和活力、偉大的公司-這些都依然存在。但正如我在備忘錄中說的，我們是最好的地方，但可能比以前稍微沒那么好了。世界可能認(rèn)為美國(guó)比以前稍微沒那么好了，我無法反駁這一點(diǎn)。我的意思是，從根本上來說，作為投資環(huán)境，我認(rèn)為情況有點(diǎn)惡化了。

主持人:現(xiàn)在有沒有哪個(gè)地方您看到更多的機(jī)會(huì)，僅僅基于估值，以及可能基于合同法和其他真正導(dǎo)致強(qiáng)勁投資背景的方面變得更加完善?

霍華德:嗯，正如我所說，我仍然認(rèn)為我們是世界上最好的投資地。而且，你知道，我們是一輛價(jià)格昂貴的好車。你可以在世界其他地方買到一些不如我們但更便宜的車。你更喜歡什么呢?是便宜一點(diǎn)的普通車，還是貴一點(diǎn)的好車?所以，你知道，世界其他地方?jīng)]有我們的活力。而且，世界上很多地方相對(duì)于美國(guó)來說都過度監(jiān)管。但是，如果它們相對(duì)于美國(guó)來說處于折價(jià)狀態(tài)，那么在投資組合中擁有一些它們的代表性份額也是合理的。

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